中金唱多B站：AI加持與新遊雙管齊下，目標價直衝雲霄？
中金這份研報，簡直就像是給B站粉絲打了一劑強心針！維持「跑贏行業」評級？還上調目標價？這年頭，研報看看就好，別太當真。說什麼2025/2026年Non-GAAP淨利潤預測不變，然後又把港股/美股目標價往上調了9.7%/8.7%？這邏輯，我實在是看不懂。難道是覺得B站的股價還不夠高，要再吹一波？
股價預測：一場數字遊戲？
港股交易於29.3⁄21.9倍25/26年Non-GAAP P/E，美股交易於28.4⁄21.2倍25/26年Non-GAAP P/E？這些數字，對我們這些小散戶來說，就像是天文數字一樣遙不可及。什麼Non-GAAP P/E，說白了就是一種估值方法，但估值這種東西，本來就是見仁見智。中金說要上調港/美股25/26年Non-GAAP P/E至33/25倍，對應上調港/美股目標價至193港元/25美元，港/美股潛在上行空間為12.3%/16.5%。聽起來很美好，但問題是，B站真的值這個價嗎？股價這種東西，短期內受到太多因素影響，誰知道明天會發生什麼事？今天唱多，明天可能就反手做空了，這種戲碼我們見多了。
B站投資者日：一場精心策劃的商業秀？
B站的投資者日，每年都要搞一次，無非就是向投資人展示一下自己的「肌肉」，讓大家覺得B站前景一片光明。但是，這種場合說的話，有多少是真心的，又有多少是為了抬高股價的公關辭令？我們這些小韭菜，還是要擦亮眼睛，不要被表面的繁榮景象所迷惑。
遊戲業務：年輕化與IP的雙刃劍
什麼「品類年輕化」和「IP運營」？說白了，就是想抓住年輕人的眼球，然後靠著幾個老IP撈錢。現在的遊戲市場競爭這麼激烈，光靠這兩招真的夠嗎？還「遊戲+動漫/UP主等形式運營長線IP」，這種模式聽起來很美好，但實際上執行起來，卻可能漏洞百出。別的不說，光是UP主分成這一塊，就能讓B站頭疼不已。還有那些所謂的「微創新」，有多少是真正能讓人眼前一亮的？大部分還不是換湯不換藥？
廣告業務：一橫N縱的迷思
「一橫N縱」戰略？聽起來很高大上，但實際上，B站的廣告業務一直都是個老大難問題。用戶體驗和廣告收入之間，永遠存在著不可調和的矛盾。想在不影響用戶體驗的前提下，提高廣告收入，簡直是天方夜譚。B站對未來三年廣告收入增速超過行業大盤增速有信心？這話聽聽就好，別太當真。廣告滲透率與深度轉化效率有望逐步提升？這需要時間和耐心，不是靠喊口號就能實現的。
多元商業化：除了充電，還能榨出多少油水？
除了充電，B站還在積極探索各類內容/權益型VAS。說白了，就是想方設法從用戶身上撈錢。但是，現在的用戶也不是傻子，如果提供的內容和服務不夠好，誰會願意掏錢？而且，過度商業化，只會讓用戶越來越反感，最終得不償失。
AI賦能：是救命稻草還是皇帝的新衣？
現在什麼都要跟AI扯上關係，B站也不例外。通過推薦算法、創意生成與智能投放等賦能效果廣告？聽起來很厲害，但實際上效果如何，還有待觀察。AI譯播/全景搜索/評論挖掘/內容審核正成為現階段AI落地的主要應用場景？這些應用場景，看起來都很實用，但問題是，AI真的能做好嗎？別到時候，AI審核變成AI亂審，AI推薦變成AI亂推，那就尷尬了。
中金的如意算盤：遊戲與廣告能否撐起B站的野心？
中金的報告裡，把B站的遊戲和廣告業務吹得天花亂墜，好像這兩塊業務就能撐起B站的整個未來。但事實真的如此嗎？B站的野心很大，想做的東西很多，但能不能做好，還是個未知數。如果遊戲和廣告這兩條腿不夠硬，B站很容易摔跟頭。
遊戲業務：三國之後，B站還有什麼？
中金很看好《三國：謀定天下》，說什麼S8與周年慶服表現不錯。但一款遊戲的生命週期是有限的，就算《三國：謀定天下》再火，總有衰落的一天。B站需要不斷推出新的遊戲，才能維持遊戲業務的增長。但問題是，B站的遊戲研發能力真的夠強嗎？除了代理遊戲，B站自研的遊戲又有多少能真正獲得成功的？如果沒有更多像《三國：謀定天下》這樣的爆款遊戲，B站的遊戲業務很難持續增長。
廣告業務：10%的廣告Load？夢裡什麼都有
中金預計，長期而言，B站的廣告Load水平有望向10%提升。這簡直是癡人說夢！現在的用戶對廣告越來越敏感，稍有不慎，就會引起反感。如果B站真的把廣告Load提升到10%，恐怕會流失大量用戶。而且，就算廣告Load提升了，eCPM（每千次展示收益）能不能跟得上，也是個問題。在AI的助力下，eCPM有較大改善空間？這話說得輕巧，但實際上，AI在廣告方面的應用，還存在很多挑戰。
盈利彈性：永遠在路上？
中金認為，B站的成本與費用增速相對平穩，營收增長與結構改善或釋放經營槓桿，毛利率具備較大的提升空間。這聽起來很美好，但實際上，B站的盈利問題一直沒有得到根本解決。雖然B站一直在努力控制成本，但營收增長的速度，始終趕不上成本增長的速度。毛利率想要提升到40%~45%，恐怕還需要很長的時間。盈利彈性，對B站來說，似乎永遠都在路上。
BW2025：一場線下狂歡，還是泡沫堆砌？
BW2025規模再創新高？售票35萬張？聽起來很熱鬧，但這種線下嘉年華，到底能給B站帶來多少實質性的好處？很多人去BW，無非就是為了湊熱鬧，拍拍照，發發朋友圈，真正願意為B站的內容和服務付費的人，又有多少？這種線下狂歡，很可能只是泡沫堆砌，表面看起來很繁榮，但實際上卻空空如也。
年輕人的社交：是真實需求還是幻覺？
中金認為，BW現場年輕人興趣社交氛圍濃厚，是B站優質內容、生態的線下延伸。但這種所謂的「興趣社交」，有多少是真實的，又有多少是虛假的？在網絡上，年輕人可以隨意展示自己，找到志同道合的朋友。但在線下，這種社交關係往往會變得非常脆弱。很多人在BW現場，只是為了合影、打卡，然後在網上炫耀一下。他們真的對B站的內容和生態感興趣嗎？恐怕未必。這種年輕人的社交，很可能只是一種幻覺，看起來很美好，但實際上卻沒有任何意義。
